整体来看，当前美原油产量相比年初增长了110万桶/天。而从美国石油钻机数来看，则是另外一番景象：目前活跃油井钻机数为674台，而年初钻机数为877台，年内降幅达23%。为何美国原油产量与钻机数之间存在如此明显的反差？美原油产量何时才能见顶？

　　图为页岩油钻机数与钻机效率（单位：台）

　　EIA周度数据显示，截至11月8日，美国原油产量再创新高，达到1280万桶/天。EIA数据发布后油价大幅下跌，因为投资者担心美国管道运力瓶颈缓解后，美国原油产量会再上一个台阶，对冲OPEC的减产量。

　　从页岩油的生产流程来看，生产商首先通过钻机进行油井的钻探，然后是完井以及采集设备的安装，最后才是页岩油的开采。但往往在新井开采的第一个月，由于水力压裂液的回流限制了油气的流动，达不到满产产量，从第二个月开始新井产量最大，但从第三个月之后，由于页岩油的衰减效应，产量开始逐步下滑。

　　持续的新井投产是美国页岩油产量增长的主要来源，只有当新井的产量超过老井的衰减量时，美国页岩油产量才会增长。根据EIA钻机报告的方法论，我们可以从当前活跃钻机数以及单台钻机的生产效率两个方面来分析新井的页岩油产量，而老井的衰减量可以参考EIA钻机报告的衰减数据，以及根据页岩油的衰减曲线来估算。

　　从贝克休斯公司公布的钻机数来看，自2019年年初开始美国活跃油气钻机数持续下降，但除了钻机数量，钻机生产效率也是影响页岩油产量的重要因素，主要是因为钻机数量下降时，生产商倾向于提高生产效率来稳定原油产量。

　　何为钻机生产效率？实际上指的是单台钻机所对应的页岩油产量，我们可以通过将该指标拆分成单台钻机月均钻井数、油井完井率、单井页岩油产量三项来分别研究。钻机月均钻井数以及单井产量基本上变化不大，推动近期钻机效率上升的主要因素为油井完井率的大幅上升，根据EIA数据，当前完井率为1.17左右，意味着当期完井数超过了钻井数，即DUC井的产能开始不断释放。

　　但DUC井的数量毕竟有限，且由于油田的衰减效应，DUC井的产能释放对后期页岩油的增量效应将逐步递减。若参考2016年时DUC井的释放情况，大概每月DUC井释放量为100口，但考虑到当前DUC井的存量远高于2016年，预计当前的DUC井产能释放速度或高于2016年，我们分别以100口/月、150口/月、200口/月的DUC井释放速度来估算其对后期页岩油新增产量的贡献，可以得出2019年四季度页岩油增量在6.5万—7.5万桶/天之间，2020年一季度页岩油增量在2.4万—6.7万桶/天之间，其衰减效应明显。

　　另外，从老油田衰减量来看，虽然绝对数值仍在不断增加，但增速开始逐步放缓，我们根据当期衰减量与钻机效率的比值，可以估算出维持当前产量所需的钻机数。当前活跃钻机数仍持续高于维持当前产量所需的钻机数，表明新井新增产量高于老井衰减量，因此虽然当前美原油产量增速放缓，但仍保持正增长，这也是今年钻机数量与美原油产量反向而行的根本原因。

　　后期若假定当前钻机效率保持不变，钻机数量下降速度维持在今年的平均下降速度25台/月左右，则预计12月钻机数量将降至维持产量所需的最小钻机数以下。但考虑到钻机效率的逐步提升（主要是DUC井释放对产量的影响），且假定DUC井的释放速率为150口/月，则12月页岩油产量仍有增长空间，美国页岩油产量开始出现下降的时间预计将推迟至2020年1—2月，届时将对油价形成一定支撑。

　　除了美国原油供应增加外，非美供应以及需求预期等因素对油价也存在着较大的影响，近期美股再创新高等宏观环境好转是支撑油价上行的主要因素。另外，12月OPEC部长级会议也将是决定后期原油供应的关键变量，但当前形势尚不明朗，一方面，沙特阿美即将上市，沙特有动力通过进一步减产来提升油价以及阿美的估值；另一方面，美国原油产量增速放缓以及国际贸易形势好转或降低OPEC进一步减产的概率。在美原油产量增长不可持续、宏观环境边际好转、地缘政治风险仍在等利好因素影响下，油价不存在大幅下跌的基础，但能否大幅上涨还需要进一步关注12月OPEC的减产会议。